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     計(jì)劃趕不上變化。雖然不少國(guó)家在2007年仍然承受通貨膨脹重壓，但下半年突然全面爆發(fā)的次貸危機(jī)，不僅使得包括美聯(lián)儲(chǔ)、英國(guó)央行在內(nèi)的各大央行為降息大開(kāi)方便之門(mén)，更是令歐洲央行和日本央行等原本打算進(jìn)一步加息的央行不得不暫時(shí)止步。如何理解2007年全球貨幣政策的這種變化？如何看待今后全球貨幣政策的最終走向？中國(guó)央行又將面臨何種挑戰(zhàn)？瑞士信貸亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陶冬給出了自己的解讀。

     2007年全球利率由緊轉(zhuǎn)松

    “2007年全球貨幣政策整體特點(diǎn)是由緊到松�！碧斩诮邮鼙緢�(bào)記者專(zhuān)訪時(shí)表示，次貸危機(jī)爆發(fā)之后，一些央行不得不中斷既定的收緊政策轉(zhuǎn)而放松，這是由于次貸危機(jī)導(dǎo)致市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，資金供應(yīng)比較緊張而導(dǎo)致的。

     在次貸危機(jī)全面爆發(fā)之前，緊縮是全球貨幣政策主要趨勢(shì)。美聯(lián)儲(chǔ)在9月之前的議息會(huì)議中，無(wú)一例外的維持了5.25%的聯(lián)邦基準(zhǔn)利率，并在措辭口風(fēng)上多次把通貨膨脹視為貨幣政策的首要關(guān)注點(diǎn)。為了遏制通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，歐洲央行在2007年上半年加息至4%，英國(guó)央行更是把利率升至6年半來(lái)的新高5.75%；在繼2006年日本首次突破零利率之后，日本央行在2007年2月再度加息25個(gè)基點(diǎn)至0.5%。除此之外，2007年9月之前，澳大利亞、新西蘭、印度和韓國(guó)等國(guó)也均實(shí)行著從緊的貨幣政策。

     隨著2007年8月次貸危機(jī)的全面爆發(fā)，引發(fā)全球金融市場(chǎng)大“地震”，并帶動(dòng)恐慌情緒加速蔓延，金融市場(chǎng)流動(dòng)性告急。為了解決由次貸危機(jī)所帶來(lái)的流動(dòng)性吃緊，美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行、日本央行等多家銀行分別向金融市場(chǎng)注資。除了向市場(chǎng)注資之外，一些央行還采取降低基準(zhǔn)利率的措施用以緩解金融市場(chǎng)緊張局勢(shì)。

    “次貸危機(jī)不是資金的全面斷流。打個(gè)比方，這種情況有點(diǎn)像人的心肌梗塞，整個(gè)機(jī)體是健全的，但在關(guān)鍵的部位受阻，導(dǎo)致血液循環(huán)不暢�！碧斩瑢�(duì)記者表示，次貸問(wèn)題如果沒(méi)有得到迅速、有效的解決，將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)災(zāi)難性后果。正因?yàn)檫@樣，一些央行不得不采取降息和向市場(chǎng)注資等多種措施。

    陶冬認(rèn)為，這些措施究竟有沒(méi)有效果，現(xiàn)在還不是很清楚。在次貸危機(jī)中，不是銀行沒(méi)有錢(qián)，而是銀行在危機(jī)中承受損失而不得不把資金進(jìn)行大量的撥備，導(dǎo)致資本金大幅下降。在資本充足率不足的情況下，銀行的放貸隨之減少�！把胄心茏龅氖虑槭前迅嗟腻X(qián)放到銀行的手中�！碧斩f(shuō)，但是銀行會(huì)不會(huì)因此有借貸的信心和意愿則是另外一回事。在這個(gè)問(wèn)題上，央行只是問(wèn)題的一面，次貸危機(jī)的最終解決歸根到底取決于銀行的信心。

    全球貨幣政策周期未發(fā)生轉(zhuǎn)移

    受美國(guó)次貸危機(jī)影響，2007年歐洲央行為穩(wěn)定歐元區(qū)金融市場(chǎng)放棄了9月份的加息計(jì)劃；美聯(lián)儲(chǔ)在9月至12月中3次下調(diào)聯(lián)邦基金利率，9月18日的降息幅度甚至高達(dá)50個(gè)基點(diǎn)。在減息之路上，美聯(lián)儲(chǔ)并非形單影只。繼美聯(lián)儲(chǔ)降息之后，加拿大成為七國(guó)集團(tuán)中第二家下調(diào)基準(zhǔn)利率的國(guó)家。而英國(guó)雖然面臨國(guó)內(nèi)通脹重壓，仍然選擇在12月6日祭起降息大旗。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)，截至目前，次貸危機(jī)遠(yuǎn)未結(jié)束，明年包括美聯(lián)儲(chǔ)、英國(guó)央行在內(nèi)的各大央行將不得不繼續(xù)降息。那么，這些央行的減息行為是否意味著全球貨幣政策周期發(fā)生根本改變？

    “我不認(rèn)為全球貨幣政策的周期發(fā)生了移轉(zhuǎn)。”陶冬對(duì)記者表示，2007年各大央行的減息，不是由于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展或者通貨膨脹出現(xiàn)了拐點(diǎn)，而使得全球貨幣政策周期隨之調(diào)整；這次減息的根本原因是由于市場(chǎng)出現(xiàn)了未曾預(yù)料到的次貸危機(jī)，迫使一些央行不得不以“救火”的方式去調(diào)整貨幣政策，這是一種急救型的政策。

    “以目前全球通貨膨脹的情況來(lái)看，各國(guó)央行沒(méi)有理由、沒(méi)有必要進(jìn)行大幅度、長(zhǎng)期的降息�！碧斩J(rèn)為，如果次貸危機(jī)能夠在2008年上半年順利度過(guò)的話，2008年下半年和2009年，在次貸危機(jī)中不得不減息的各國(guó)央行，完全有可能把已經(jīng)降低的利率重新“收”回來(lái)，利率水平將重新回到2007年年初的利率政策態(tài)勢(shì)。

    中國(guó)央行面臨挑戰(zhàn)

    陶冬認(rèn)為，中國(guó)人民銀行處于一個(gè)比較尷尬的境地。全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)放緩，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然偏快；全球通貨膨脹尚在控制之中，甚至在2008年還有可能下降，但中國(guó)的通貨膨脹壓力仍在進(jìn)一步上升；各國(guó)央行相繼減息，但中國(guó)仍然處在加息周期。在此背景之中，在人民幣匯率政策沒(méi)有大幅度改變的情況之下，中國(guó)的貨幣政策將無(wú)可避免地受到全球貨幣政策改變的影響。

    我相信，2008年將是對(duì)中國(guó)央行的一個(gè)很大考驗(yàn)。”陶冬說(shuō)，因?yàn)橹袊?guó)央行在做出貨幣政策抉擇時(shí)，不僅必須顧及到本國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩、通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)升溫以及資產(chǎn)泡沫等問(wèn)題，還必須同時(shí)兼顧到全球經(jīng)濟(jì)放緩以及全球利率下降等大環(huán)境。

    目前涌入中國(guó)的外資仍在不斷增多，“我認(rèn)為外資大量流入中國(guó)是由大環(huán)境造成的”。陶冬表示，全球需求在下降，但中國(guó)需求仍在上升；全球資產(chǎn)價(jià)格在調(diào)整，中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格仍有上揚(yáng)的空間。同時(shí)，中國(guó)利率與全球利率的利差也在不斷縮小，在這種情況下，外資進(jìn)一步流入中國(guó)是很自然，也是符合邏輯的。陶冬建議，中國(guó)政府應(yīng)該加快在人民幣政策調(diào)控上的改革步伐。而且中國(guó)政府在控制外匯準(zhǔn)入方面仍有必要采取一定的措施，雖然這從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)講不利于中國(guó)改革開(kāi)放，但從短期來(lái)看，也是不得已而為之的。

    考慮到國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩以及海外擴(kuò)張的需要，一些專(zhuān)家主張中國(guó)資金應(yīng)加速走出國(guó)門(mén)，投資海外市場(chǎng)。陶冬認(rèn)為，允許資金走出去投資海外證券，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)講，這對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康、穩(wěn)定發(fā)展以及國(guó)內(nèi)資金的分流是有利的。但中國(guó)資金走出去畢竟是一件新事物，對(duì)于多數(shù)中國(guó)投資者來(lái)講，存在著經(jīng)驗(yàn)不足、信心不足的現(xiàn)實(shí)。

    “走出去從政策上來(lái)說(shuō)相對(duì)容易。”陶冬表示，但是否能夠真正起到分散風(fēng)險(xiǎn)、提高回報(bào)的效果，實(shí)際上還存在許多問(wèn)號(hào)。我個(gè)人認(rèn)為，允許中國(guó)資金走出去在政策上應(yīng)該主動(dòng)，在風(fēng)險(xiǎn)控制方面應(yīng)當(dāng)多加留意。“作為中國(guó)人，我最大的擔(dān)心是，美國(guó)的洛克菲勒中心被中國(guó)人高價(jià)買(mǎi)下而最后卻低價(jià)賣(mài)出。上世紀(jì)80年代日本人曾經(jīng)以13億美元的價(jià)格買(mǎi)下洛克菲勒中心，但到了1996年卻以很低的價(jià)格賣(mài)了出去�！碧斩J(rèn)為，中國(guó)資金“出�！睍r(shí)應(yīng)當(dāng)吸取類(lèi)似投資不慎重的教訓(xùn)。(來(lái)源：金融時(shí)報(bào))